在中美贸易摩擦升级风险持续、防范地方政府债务风险、金融去杠杆等多重因素交叠影响下，2018年下半年全国固定资产投资形势不容乐观。

固定资产投资增速持续下滑，增长乏力

2018年1—5月份，全国固定资产投资216048亿元，同比增长6.1%，增速持续走低，与去年同期和去年全年相比分别下降了2.5和1.1个百分点。民间固定资产投资134399亿元，同比增长8.1%，增速止跌回升，与去年同期和去年全年相比分别增加了1.3和2.1个百分点。民间固定资产投资增速已经连续5个月超过整体固定资产投资增速。

1—5月份，其他费用投资大幅增长23.1%，增速遥遥领先于建筑安装工程投资（3.6%）和设备工器具购置投资（2.8%），也显著高于去年同期和去年全年。这主要是受固定资产投资统计制度改革影响。根据相关规定，从今年起，全国范围内土地购置款按照形象进度计入总投资做如下变动：土地购置款在20亿元以下的，开工第一个月全部计入投资；土地购置款在20亿元以上的，每个月分摊10亿元，直至分摊完毕。如果剔除该因素的影响，上半年固定资产投资增速将更低，下滑的幅度更大，民间投资增速也难言回升。假设1—5月份其他费用投资增速分别等于去年同期（5.7%）、去年全年（9.5%）以及2013—2017年的平均增速（7.9%），那么1—5月份全国固定资产投资增速仅为3.7%、4.1%和4%，要比国家统计局公布的数据低大约两个百分点，固定资产投资真实情况不容乐观。

制造业投资增速止跌回升，但下行的压力仍然较大

受前期制造业企业利润回升刺激，以及去产能工作接近尾声、相关行业投资降幅收窄影响，近期制造业投资增长出现企稳复苏的迹象。但整体来讲，抑制制造业投资增长的多种因素仍旧存在。

首先，从发展阶段来看，我国已经成功度过工业化高峰期，经济活动开始从工业向服务业转型，投资向服务业倾斜，以制造业为主的工业投资增速低于整体投资增速是经济转型发展的必然结果。未来制造业投资将更加注重结构优化和转型升级，更加注重产能更新而非产能扩张。近两年制造业投资结构变化也印证了这一点。据统计，当前我国高技术制造业投资占制造业投资的比重已经从2014年的10.6%上升至17.1%，技术改造投资在制造业中的占比也比去年同期提高了4个百分点。

其次，中美贸易摩擦持续升级成为当前影响制造业投资的最大不确定因素。从美国已经公布的500亿美元征税清单来看，征税商品主要集中在高技术产品和机电设备类产品。近日美国又威胁将制定2000亿美元的征税清单，如果落地，对制造业的影响范围势必显著扩大。我国制造业对外依存度较高，中美贸易摩擦持续升级将削弱企业对未来收入和利润增长的预期，降低企业投资的积极性。而且，迫于美方挑起贸易摩擦的威胁，人民币汇率在近期内维持升值的概率较大，这将侵蚀出口企业的利润空间，进一步削弱企业投资意愿。自去年下半年以来，人民币有效汇率升值已经超过6%，按人民币计算的出口金额增速一直低于按美元计算的出口金额增速，且差距在扩大。

再次，金融去杠杆抬高企业的融资成本，加剧企业流动性风险。金融去杠杆背景下，金融市场整体流动性趋紧，货币市场利率中枢上升，金融机构负债成本上升，避险情绪增加，导致企业各渠道融资成本全面上升，前期降成本政策成效被严重侵蚀。全社会融资规模增量下降，信托贷款、委托贷款和未贴现银行承兑汇票等影子银行融资业务显著萎缩，银行抽贷、断贷现象严重，很多企业面临资金链断裂的风险，再融资功能严重受损。企业融资成本上升、流动性风险上升，将显著降低企业的投资意愿，约束企业的投资能力。

最后，企业要素成本明显上升。近年来，随着我国人口红利逐渐消失，企业用工难问题突出，劳动力成本持续上涨；土地价格上升，带动工业用地、厂房租金不断攀升；环保政策密集出台，企业停工、停产情况增多，环境治理成本显著增加；用能成本、物流成本也呈上升之势。企业经营综合成本增加抑制了制造业投资的扩张，也造成纺织、化工、钢铁、电子等制造业向南亚、东南亚等国转移。

地方财政约束加强叠加金融去杠杆，基建投资大幅放缓

1—5月份，基础设施建设投资同比增长9.4%，与去年同期和去年全年相比分别下降11.5和9.6个百分点，成为拖动今年整体投资增速下滑的最主要原因。基础设施建设投资增速大幅下滑主要是受地方政府财政约束加强和金融去杠杆双重因素叠加影响，地方政府投资资金来源受阻，部分在建项目停建，新开工项目大幅减少所致。

一是地方政府财政约束加强，多条融资渠道被堵。从2017年年中始，财政部及相关部委密集发文，要求全面清理整顿地方政府或有债务，限制地方政府的违规融资担保行为，严控地方政府债务增量，实施终身问责和倒查追责。二是去杠杆背景下，金融监管趋严，严控银行表外业务，严禁商业银行等金融机构经过通道业务、多层嵌套等方式违规向地方政府融资平台贷款融资。严监管使得商业银行向地方政府融资平台贷款的成本增加，而且由于地方政府债务管理趋严、财政约束加强，已经难以获得地方政府的偿债担保，商业银行向地方政府融资平台融资的积极性也显著降低，逐渐向个人贷款倾斜。防范和化解地方政府债务风险是当前我国地方政府债务管理的重要内容，规范地方政府举债行为、隐性债务阳光化是我国地方政府债务管理改革的大方向。当前，我国有很多省区地方政府债务已经接近上限，单纯依靠发行地方政府债券难以满足地方政府的融资需求。

房地产开发投资增速“明高实低”，走势不容乐观

从房地产投资构成来看，1—5月，建筑安装工程投资、设备工器具购置投资、其他费用投资分别增长-3%、2.9%和52.2%。占房地产开发投资主体的建筑安装工程投资十多年来首度出现负增长。受前两年土地交易市场持续火爆以及固定资产投资统计制度改革影响，导致占其他费用投资主体的土地购置费增加69.3%，拉动房地产开发投资增长12.4个百分点，也就是说，扣除土地购置费之后的房地产开发投资增速为负。

从工程在建量和房屋销售情况来看，下半年房地产开发投资增长不容乐观。1—5月，房地产开发企业房屋施工面积同比增加2.0%，自年初以来始终处于历史低位；商品房销售面积同比增加2.9%，比一季度低0.7个百分点。其中，商品房销售面积增幅自2017年下半年以来持续下降，成为未来房地产开发投资增速下行的重要影响因素。加之金融去杠杆背景下，房地产企业融资环境恶化明显，也将拖累房地产开发投资扩张。

多措并举保证投资平稳运行，促进经济向高质量发展阶段迈进

综上所述，在中美贸易摩擦升级风险持续、防范地方政府债务风险、金融去杠杆等多重因素交叠影响下，2018年下半年全国固定资产投资形势不容乐观。2018年上半年固定资产投资增长很大一部分原因是固定资产统计制度改革，其他费用投资大幅增加所致，下半年投资增速很可能显著下降，预计2018年全年固定资产投资增速将维持在5%左右。固定资产投资在国民经济运行中发挥着至关重要的作用，建议多措并举保证投资平稳运行，促进经济向高质量发展阶段迈进。

第一，处理好“防风险”与“促发展”两者间的关系。一是要尽快明确在建项目后续债务融资的相关政策，避免出现“烂尾工程”。对确需政府投资的工程项目，要充分保障和及时足额拨付建设资金，减少工程停工对政府和全社会造成的资源浪费。二是严格区分政府投资中的纯公益项目、准公益项目和经营项目,针对不同类型项目确定不同的投融资模式,降低地方政府财政负担，为融资平台市场化转型提供方向。三是尽快出台存量债务化解实施方案和操作指引。对隐性债务项目甄别梳理、分类处置。坚持因地施策，各地根据经济发展水平、债务结构、债务风险等因素，自行定制切合实际的化解方案。将化解存量债务的努力程度和化解绩效与财政转移支付、新增债券额度分配等挂钩，形成正向激励。四是开好合法合规举债前门。根据各省债务情况，适度扩张地方政府债券新增发行规模，新增的地方政府专项债券应优先用于保障在建项目融资需要；对于经济欠发达、公共服务落后的省份可以批准其通过发行地区建设特别债券的方式为地方基础设施建设融资；运用资产证券化等创新手段盘活地方政府存量资产，提高资金使用效率。五是深化财税体制改革。从源头理顺各级政府间财力与事权不匹配的问题，理顺地方政府投融资机制和渠道，避免再出现新的、五花八门的举债方式。加快完善全口径债务预算，全面反映政府基本建设支出的规模、结构、期限等情况，防控债务风险。

第二，密切关注、积极应对中美贸易摩擦进展。中美贸易摩擦必然是波折曲生，对此应该有清醒的认识与充分的准备。一是在主动寻求和解的同时，提前做好与贸易摩擦有关的情景分析和应对策略，决不能拿自己的核心利益来与美国政府交换。可以通过加快推进智慧城市、智能家居等工程建设，扩大对高技术产品和机电类产品的需求，降低中美贸易摩擦对这些行业的影响。二是坚持改革开放基本逻辑，高质量引进外资。应充分吸取美日贸易战的经验教训，切勿让美国的贸易摩擦威胁打乱中国推进国内改革与对外开放的步伐。优化营商环境，加强知识产权保护，扩大金融业开放力度，对外商投资企业实施负面清单管理，同时，利用我国的人力资本优势、市场规模优势和基础设施优势，高质量引进外资。鼓励外国高技术企业来华投资，设立研发中心，充分利用外商投资带来的技术外溢效应，促进国内经济发展。

第三，继续实施结构性去杠杆。在金融去杠杆背景下，市场利率水平显著上升，无异于“无声的加息”。货币当局应坚持实施结构性去杠杆，保证企业合理的融资需求，避免去杠杆发展成为流动性危机，形成处置风险的风险。一是合理把握去杠杆的节奏和方式，坚持“收”中有“放”。在货币政策稳健中性的前提下，开展定向宽松，确保市场流动性合理稳定，引导资金流向实体经济，特别是中小微企业、“三农”和高技术领域。二是建立“去杠杆”的长效机制，大力发展股权融资，降低企业对债务融资的依赖。进一步完善主板、中小板、创业板、全国中小企业股份转让系统等股权市场相关制度建设，大力发展天使投资和风险投资，建立起多层次的、高效的股权融资体系，满足不同企业的股权融资需求。

第四，扩大服务业向民间资本的开放力度。今年以来，我国民间投资增速表现抢眼，但主要是受房地产投资中土地购置费用大幅增加带动。当前制造业产能过剩仍旧是普遍现象，民间投资复苏的基础并不稳定。民间投资增长不稳定一个重要的原因是缺乏投资机会。建议扩大交通运输、教育、医疗、卫生等服务业向民间资本的开放力度，着力消除民间资本投资这些领域的隐形门槛。一来可以加剧服务业竞争水平，提高服务供给质量，满足人民日益增长的美好生活需要；二来可以避免大量资金流入房地产或者滞留在金融市场，推高资产泡沫，从而引导资金流向实体经济。政府应强化事中、事后监管，维持企业间公平、有序竞争。

第五，积极引导制造业转型升级。企业创新和转型升级往往具有很强的外部性，投入大、不确定性高、回报低，企业往往缺乏转型升级的动力。建议政府制定出台相关政策，引导企业转型升级。其一，遴选实施一批制造业标志性项目，引导企业参与承担相关任务。其二，采取基金、贴息、贷款风险补偿、降税等方式支持新产业开发。其三，在政府工程招标、政府采购中给予中小企业同等待遇。其四，实施企业增加研发投入与申请财政补助和奖励挂钩制度。其五，加强知识产权保护，建立知识产权侵权惩罚制度，保护企业的创新成果，提高其创新收益。